名家論壇》盧俊偉/創新性新板、新創板如何設立能成功?

文/盧俊偉

calendar_today2020-06-24 15:00:00

納斯達克
▲身為新創公司的搖籃NASDAQ,過去孕育了許多新經濟屬性和新科技行業的公司。(圖/美聯社/達志影像)

在香港發生反送中及近期「港版國安法」事件後,各界即不斷關注香港國際金融中心地位是否將有動搖,國內也熱議台灣能否有機會接替香港成為國際金融中心。以客觀條件來看,台灣因為法規環境、語言、金融產業生態、匯率政策等國情差異,再加上國際資金移動有其考量,台灣要成為另一個亞洲的國際金融中心,可以努力,但不要想短期見效,畢竟體制和體質差異真的不小。因此,與其誇誇其談浮在空中的「國際金融中心」議題,不如務實好好正視及解決台灣內部金融市場的課題。例如金融是支援產業創新發展的重要助力之一,如何使金融市場扮演好這項角色及發揮功能,對台灣整體經濟發展而言,重要性甚至更大於討論如何成為國際金融中心。



為了有利新創企業籌資,以及活絡新創多元出場管道,在新內閣改組之前,國發會拋出「精進新創投資環境2.0方案」,其中一項措施是打算設立「創新性新板」,讓還未獲利的新創事業也可以利用新板掛牌募資,並且允許進行次級市場交易。無獨有偶,金管會在新任主委上任之後,也拋出評估在今年底設立「新創板」之議。


對於規模小、具備成長潛力的創新型新創企業,由於還無法符合上市(主板)的掛牌標準,因此另外設計一套符合其特性及需求的掛牌交易市場,例如創業板、中小企業板、二板、創櫃板、科技創新板等,是有必要的,國際上也相當常見。最知名的莫過於美國NASDAQ,其他國家或市場也有相關設立,例如香港的創業板、中國的「創業板、新三板及去年推出的科創板」、前身為SESDAQ的新加坡凱利板(Catalist)、歐盟EASDAQ、日本JASDAQ、韓國KOSDAQ,甚至台灣過去自2000年以來一直有主張將櫃檯買賣中心(OTC)的英名直接改為TAISDAQ的聲音。事實上,各國當初設立創業板的動機,也多半是想複製美國NASDAQ的成功經驗,只可惜類似創業板的案例並不少見,但是能成功的則不多見。

NASDAQ擁有獨特的優勢條件,除了彈性且完善的市場制度環境,還包括聚合了全球性的龐大投資資金,以及來自全球想來IPO掛牌的頂尖新創公司,這些都是其他國家很難複製得來的,這也造成了其他國家創業板的後來發展都沒辦法像NASDAQ一般可以壯大自成一個交易所。

雖然其他國家很難複製NASDAQ,但是如果對於資本市場的多元化能有完整規劃,還是可以發揮支援產業創新發展的功能;相反地,如果缺乏明確的長遠規劃,只是想一味想學NASDAQ,那麼創業板的後來發展可能就會不如當初所想了。

以香港創業板(GEM)為例,創業板是由香港交易所在1999年11月底成立,原先成立是想因應網路經濟時代來臨,想仿效美國NASDAQ開設一塊管制較為寬鬆、讓尚未獲利的新興電子科技業者也能夠掛牌籌資的首次公開發行(IPO)市場;當時成立之初雖然曾短暫創造了新創公司的上市及交易熱潮,但後來因2000~2001年網路經濟泡沫破滅,再加上該板與港交所主板之間的關係定位不明,因此後來不論是IPO企業家數、籌資總額均相當低迷,多年始終未見突破性進展,甚至後來IPO的多是從事餐飲、建築等傳統行業業者,遠非當初成立初衷。直到後來2008年港交所重新定位創業板為第二板,並且簡化由創業板轉主板掛牌上市的程序,近幾年開始吸引大批中資企業赴香港收購創業板公司、借殼上市,希望借道創業板,縮短於主板掛牌的程序和時程。此造成許多創業板公司無心經營本業,一心只想高價賣出經營權,最終使創業板步上惡性發展。2018~2019年港交所開始接連出手整頓,取消創業板轉主板的簡易程序,並緊縮上市規則,才逐漸遏止創業板炒殼歪風,但是相對地,該板又重新陷入與主板之間關係定位不明的窠臼,以及衍生而來的市場交易低迷、籌資功能不彰等問題;這也突顯出港交所對於創業板的定位和功能缺乏長遠規劃所導致的結果。

同樣由於缺乏長遠規劃而失敗的例子,是二十年前我國發展並不成功的第二類股票市場。當初在2000年4月18日正式上路的櫃買中心第二類股票市場,被定位為台灣創新成長企業類股,讓資本額達一定門檻(資本額3,000萬元以上)、即便帳上還有累積虧損的國內中小企業和新興產業企業也可以及早進入資本市場,提高籌資能力。但是當年二類股票在風光推出之後,才不過短短兩年,就因為掛牌企業家數和市場交易情況持續低迷,使得當時證期會旋即在2002年7月下旬宣布廢除第二類股票市場,在給當時還在掛牌的十幾家企業兩年緩衝時間之後,第二類股票最終在2004年8月2日走入歷史。

第二類股票市場失敗的原因有很多,包括多數國內投資人不習慣交易尚未獲利的新興企業股票、缺乏國際投資資金參與、交易制度限制不少、市場定位不明等等。其中最重要的是最後一項,也就是二類股票定位不明的問題。當初一開始推出第二類股票市場的時候,並沒有設計二類股票可以轉上櫃的制度,後來才放寬得以轉上櫃,但是對於第二類股票究竟該定位為集中市場的預備市場,還是單純自成一個以新興創業板為特色的證券市場,當時曾一度引發爭議,最後第二類股票市場被定位為尚未設立興櫃股票市場之前的過渡市場。由於興櫃股票掛牌門檻比二類股票更低,因此當興櫃股票市場推出之後,二股股票新掛牌即乏人問津。

從上述國內外失敗案例中汲取教訓,創業板或創新性新板的設置規劃,應該要有整體、長期的視野,清楚定位各層次資本市場的功能及彼此連結性;目前對於「創新性新板」或「新創板」的設置細節還不清楚,包括與既有上市櫃市場的區別與連動關係為何等,未來仍有待主管機關研究釐清。其次,「創新性新板」或「新創板」要能真正成功,最好能積極引進國際投資資金參與;與其讓具有潛力的新創事業去國外掛牌上市,不如好好積極在國內打造一個能讓國際投資資金能夠共同參與、與國際制度接軌的開放環境,藉此也可以讓國際投資人看見台灣新創者的潛力,當然,制度設計也必須留意如何避免重蹈香港創業板「炒殼歪風」的覆轍,這些都是研議設置「創新性新板」或「新創板」的重要課題。

●作者:盧俊偉/台灣經濟研究院研究員

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